美股新高背后，出现了本世纪未见的一幕。 指数持续飙升，但微观数据正引发华尔街关注。 以9月21日为例，标普500大涨1.49%，离历史高位只有一步;纳斯达克指数创下历史新高。 把指数拆开看，画风截然不同。标普500成分股里，约30只股票跌到了52周新低，创52周新高的只有7只。 Jason Goepfert给这组数据加了三个条件：标普500单日上涨至少1%，距离52周高点不足1%，同时成分股新低数量多于新高数量。
指数在往上走，越来越多的股票却在往下沉。按这套严格筛选，上一回是1999年12月21日，再上一回是1929年7月23日。 两个年份都很刺眼。一个站在互联网泡沫破裂前夜，一个写在大萧条的序章里。 这组数据引发关注的原因在于这是本世纪第一次出现。这里并非说明“1929重演”，历史上只有两个样本，做不了统计学，它真正提醒市场的不是明天一定暴跌，而是另一件更朴素的事：指数的新高，与多数股票的体感，已经不是同一回事。
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这一次，把美股推上去的力量很集中。市场买的不是“美国经济全面繁荣”，而押注少数公司完整吃下新一轮科技革命的利润。 9月初，Meta推出Muse。它不是一个单纯的大模型，而是一款能写邮件、订旅行、完成购物和交易任务的AI助手。过去的大模型负责回答问题，Muse试图替用户把事情办完。 这一步很关键。一旦AI可以替用户搜索、选择、下单，平台拿到的就不只是广告费，还有每一次行动背后的分发权和抽成权。 华尔街迅速给这张门票标价。9月21日，Meta股价单日罕见暴涨11.4%，市值一天增加约1923亿美元。
自Muse发布以来，截至9月25日，Meta股价累计上涨约22%，市值增加约3300亿美元。 标普500是市值加权指数，几家巨头公司上涨，就能把整个指数抬起来。于是出现一个看似矛盾、其实很合理的场景：指数是真实的新高，大多数股票的冷清也是真实的。 更刺眼的是，同一周美债收益率继续狂奔，又破新高。 9月25日，10年期美债收益率盘中升至约5.23%，为2007年以来高位;30年期一度达到约5.53%，创下2004年以来新高。 (本文内容均为客观数据信息罗列，不构成任何投资建议) 事情远不止这么简单。 美债收益率，可以理解成全球资金的基础价格。一旦长期停在5%以上，影响的就不只是美国债券。
科技股估值、企业融资、房地产、全球资金流向，都可能跟着重新定价。 现在最大的争议是：美债收益率为什么还在涨? 市场上有两种完全不同的解释。 第一种观点比较悲观，认为这并非美国资产的吸引力增加，而是投资者开始重新给美国财政风险标价。 2026年8月，美国联邦债务总额首次突破40万亿美元。财政赤字扩大，国债供给增加，通胀又没有彻底退出舞台。债券买家自然会问：如果未来要借更多债，为什么不能要求更高的收益率? 最反常的是，美债收益率不断创新高，美元却没有同步走强。 按照过去的经验，美国利率上升，美元往往也会受益。钱会流向回报更高的美元资产。 现在利率上去了，美元的表现却没有同样强势，意味着有市场资金担忧，美国财政、债券供给和流动性。 海外资金的实际选择，也能看出这种变化。截至2026年7月的12个月里，外国私人和官方投资者合计净买入约9419亿美元美股，创下1985年有纪录以来的新高。
形成鲜明对比的是美债，二季度海外资金对美国债务证券的净买入仍有1880亿美元，却比一季度的约3140亿美元明显下降。 也就是说，全球资金更愿意追逐美国公司的增长，但对美国债务回报率要求更苛刻了。 第二种观点，则完全不同。一些市场人士认为，美债收益率创新高，不一定是美国出了大问题，也可能说明美国经济里的投资需求依然很强。 AI就是最典型的例子。大模型要训练，智能体要推理，背后都是真金白银的数据中心、芯片、电力和网络。 路透援引市场估算，超大规模云计算企业的债券发行额到2027年可能达到4200亿美元，比2026年的预测高约60%。 这是一笔庞大的资金需求。 科技巨头发债，导致钱的需求突然变多，资金价格自然上涨。而利率，就是钱的价格。 这也解释了为什么美股新高和美债收益率新高可以罕见的同时出现。 对于当下持续飙升的美债收益率，这两种解释其实都说得通。
“财政风险定价”可以解释，为什么美国债务越滚越大，长端收益率不断创新高，美元却没有跟着明显走强。投资者不是单纯追逐高利息，也在要求美国政府为不断扩大的赤字支付更高代价。 “投资旺盛、资金短缺”则可以解释，为什么利率已经升到多年高位，美股仍能创新高。科技巨头还在大规模扩张，它们相信AI未来创造的利润，足以覆盖今天越来越贵的资金成本。 两种力量甚至可以同时存在。 美国政府借钱，是为了填补赤字、偿还旧债;科技巨头借钱，是为了建设数据中心、争夺AI入口。
一个在为过去的账单融资，一个在为未来的增长下注。它们争夺的是同一批长期资金，共同把利率推向高位。 真正的分水岭，不是10年期美债收益率停在5%还是5.5%，而是这些借来的钱，最终能不能创造足够的回报。 如果AI带来的收入、利润和生产率，增长速度超过融资成本，那么高利率可能只是投资繁荣的结果，美股的强势也有盈利支撑。 如果AI投入迟迟不能转化为现金流，美国财政赤字又继续扩大，那么高利率就会从“钱不够用”，慢慢变成“钱用不起”。政府利息支出、企业融资成本和股票估值，都要重新算账。 说白了，美股和美债的分歧，根本不是在赌一天的涨跌。炒股的在憧憬未来能赚多大，做债的在盘算现在得扛多高利息。 大家走到最后，其实就等一个答案：靠这么庞大的债务堆出来的繁荣，到底是在给未来铺路，还是在挖坑。
来源：格隆汇
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